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世界今亮点！城投系列研究：多视角看城投之一：山东

来源：天风证券股份有限公司    时间：2023-04-14 11:15:25


(资料图)

年初以来，随信用债行情修复，山东省城投债收益率出现明显下行，但同江浙等省份的分化行情延续，市场的担忧情绪仍存，区域城投债风险拐点未至。为何山东省内城投呈现出这样的状态？我们从多个视角对山东城投进行剖析。

经济实力方面：山东省经济、财政实力较为雄厚，但在人口外流和地产乏力的情况下，预计2023 年土地出让仍存在一定压力。同时，前几年山东省债务扩张较快，目前已形成了一定的存量规模，在财政疲软的情况下偿债压力预计加大。

资源禀赋方面：山东省上市公司和金融资源相对丰富，但区域分布不均，缺乏具有全国影响力的支柱型机构。在债务化解中或可给予一定支持，但实际支持力度有待观望。

债务表现方面：山东省城投债在2019 至2020 年间快速扩张，但对区域经济增长的带动有限。同时，受到民企互保、非标事件等负面舆情的影响，当前山东省城投债信用利差不断分化。

2022 年以来，中央三度发文支持山东发展和债务化解，说明其债务问题已经引起中央重视。2023 年初，山东省政府开展上交所调研、省属企业战略合作、公开表态等系列措施，也向市场传达出省级层面对于经济发展的决心和债务问题的重视。

在“谁家的孩子谁抱走”、压实省级政府责任的大背景下，守住不发生系统性金融风险底线的必要性仍在。同贵州不同，我们认为山东省的债务化解更多依靠资产盘活、资源协调等自救措施。特殊情况下，省级政府或将对部分地市展开化债指导和救助，将债务风险控制在地级市层面。

随着银保监会 11 号文的落地，在“积极配合”的政策要求下，金融机构的行为可能将成为核心关注点。同时，山东省政府进一步的债务化解和管控政策有待出台，在各级政府的认真部署和严格落实下，城投债信用风险或得到明显控制。

当然，具体政策执行的力度和幅度，仍有相当不确定性，政府和城投行为有待观察。同时，在区域一盘棋的思路下，仍应警惕尾部信用风险事件对整个区域的负面扰动。

风险提示：宏观经济变化超预期、地方政府债务风险、信用风险事件超预期、监管政策风险、政策执行力度不及预期

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